알테오젠

시가총액 19조 원. 이 가격은 키트루다 SC의 마일스톤 수취가 시작되는 '성장 초기'를 반영한 것일까, 아니면 특허 리스크 해소라는 확실한 안전마진을 무시한 과소평가일까.

알테오젠은 이제 단순한 기술 이전 회사가 아니다. 미국 내 핵심 특허 무효 심판에서 패소한 경쟁사의 특허가 불능 처리되며 IP 리스크는 사실상 종결됐다. 이는 기존 투자자들이 가장 두려워했던 '블랙박스'가 사라졌음을 의미한다. 현재 주가는 52주 최저 근처인 35만 원대로, 시장이 여전히 불확실성에 대한 할인율을 적용하고 있다. 하지만 NDR을 통해 확인된 신규 딜 모멘텀과 키트루다 SC 판매 가속화는 이 불확실성이 해소되고 있음을 보여준다. 지금이 매수 타이밍인 이유는 '위험 프리미엄'이 사라지고 '성장 프리미엄'이 시작되는 전환점이기 때문이다.

핵심 트리거는 두 가지다. 첫째, 키트루다 SC(Keytruda Qlex)의 미국 초기 판매가 예상보다 빠르게 증가하고 있다. 2025년 1분기 MSD 매출 기준 1억 2,800만 달러를 기록했으며, 4월 WAC 처방액은 8,800만 달러로 전월 대비 76% 급증했다. 이는 동일 타겔 약물인 옵디보 SC 대비 전환율(4.1% vs 2.8%)이 더 빠르다는 점을 시사한다. 둘째, 신규 라이선스 계약 체결 가능성이 가시화됐다. GSK와 Biogen에 이어 현재 10개 이상의 잠재 파트너사와 MTA 기반 논의 중이며, 올해 중 추가 클로징이 예상된다. 이는 단순한 로열티 수익을 넘어 시가총액 재평가의 촉매제가 될 것이다.

경쟁사 특허 불능 처리로 IP 리스크 해소, 키트루다 SC 판매 급증으로 마일스톤 유입 본격화

증권사 리포트는 '특허 리스크 완화'를 긍정적 요소로 언급하지만, 편집장은 이를 '리스크 프리의 성장'으로 해석한다. 과거 알테오젠 주가가 눌렸던 이유는 MSD와의 로열티율 논란과 특허 무효 심판 결과에 대한 불확실성 때문이었다. 그러나 PTAB와 미국 특허청의 연이은 우호적 판정으로 이 장벽은 무너졌다. 시장은 아직 키트루다 SC의 잔여 세일즈 마일스톤 10억 달러가 2026년 2분기부터 본격적으로 인식될 것임을 완전히 반영하지 못하고 있다. 또한, Dupixent, Imfinzi 등 향후 상업화될 SC 약물들이 연간 로열티 1조 원 이상을 수취할 것으로 예상되는데, 현재 시총 19조 원은 이 미래 현금흐름의 극히 일부만 반영한 수준이다. 적정시총 26조 원(추정적정가 기준)과 현재 시총 간의 괴리는 시장의 과잉 반응에서 비롯된 기회다.

2025년 매출 2,160억 원, 영업이익 1,070억 원으로 흑전 전환. 2026년 매출은 4,540억 원, 영업이익 2,950억 원으로 급성장 예상. EPS는 2026년 5,000원, PER 73.8배. PBR은 28.4배로 고수익 구조 유지. 시총 대비 이익 규모가 빠르게 확대되며 밸류에이션 부담이 해소됨.

1. 키트루다 SC 전환율 둔화: 경쟁사 제품과의 가격 경쟁이나 의사의 처방 선호도 변화로 인해 예상보다 낮은 전환율을 보일 경우 마일스톤 수취 시기가 지연될 수 있다. 2. 신규 딜 클로징 지연: MTA 논의가 장기화되거나 계약 조건이 시장 기대치보다 낮게 체결될 경우, 성장 모멘텀이 약화될 수 있다.

특허 리스크 해소와 키트루다 SC 판매 가속화로 인해 알테오젠의 성장 가시성이 높아졌다. 시총 19조 원인 이 회사가 연간 로열티 1조 원 이상의 잠재력과 빠른 마일스톤 수취를 고려할 때 적정시총 26조 원까지 갈 수 있다. 지금 가격 35만 7천 원은 저평가 구간이므로 매수를 권한다.